17 fevereiro 2009

O Epicentro da Crise Financeira Internacional - Por: Wellington Ribeiro Justo

O Epicentro da Crise Financeira Internacional: a concepção e a complexidade dos títulos subprime. O principal método de financiamento subprime originadores foi a securitização. Dos títulos originais destas operações entre 2005 e 2006 que alcançaram a cifra de US$ 1,2 trilhão cerca de 80% foram securitizados. A securitização de hipotecas subprime também exigiu uma concepção de segurança bastante diferente das tradicionais operações de securitização. Essencialmente, porque as hipotecas subjacentes são esperadas para refinanciar depois de dois a três anos, a operação de securitização porque receberá grandes quantias de dinheiro mais cedo. Esse dinheiro vai ser alocado de diversas formas no coração das operações de securitização. O crédito para o refinanciamento, bem como o montante das operações (conseqüentemente, o grau de dependência) dependerão da entrada de dinheiro ao longo do tempo. A dinâmica era tornar inerente à securitização das hipotecas subprime dependente do refinanciamento das hipotecas, o que por sua vez depende do preço dos imóveis. A estrutura da securitização, com o risco inerente a este tipo de operação, reforça a dinâmica dependente dos fluxos de caixa que ingressam no negócio. O risco de crédito das hipotecas subjacentes é um fator importante na avaliação para compreender o valor de um determinado subprime. Os agentes financeiros inicialmente nos Estados Unidos e posteriormente nas instituições financeiras de praticamente todos os países com algumas exceções e com volumes diferentes ajudaram a ampliar o volume de crédito para estas operações. Uma questão chave com a explosão do crédito internacional para estas operações é o que os economistas conceituam de informação assimétrica. Refere-se simplesmente a uma situação em que um lado da transação tem mais informações relevantes do que o outro sobre o objeto a ser negociado, potencialmente levando a problemas bem conhecidos.
A partir de 2006 foi criado um índice de classificação específica para as operações com subprime (índice ABX) que melhorava a avaliação dos investidores e aí foi possível reavaliar a posição de algumas instituições perante o montante de recursos atrelados a estas operações.

Um ponto importante é que o risco do subprime pôde ser negociado com crédito derivados (derivativos). A grande dúvida hoje é saber exatamente o montante de recursos aplicados por investidores do mundo inteiro (seguradoras, bancos, investidores individuais, fundos de investimentos, bancos e outras categorias de investidores) cujas garantias são papeis atrelados ao subprime. Este processo é diferente da securitização do mercado de automóveis, por exemplo, que levantam fundos mediante emissão de papel comercial e investidores compram para diversificar suas carteiras e que são gerenciados pelas agências de classificação com base nos preços de mercado dos automóveis.

O que gerou o Pânico foi que se inciou um processo de queda acentuada dos preços dos imóveis nos Estados Unidos em 2007 e os investidores não tinham informações corretas e não chegavam a um consenso sobre o posicionamento destes títulos. Além disso, não havia nenhum mecanismo para revelar todas as informações necessárias sobre o efeito da queda dos preços dos imóveis nestes papeis. A referência passou ser o índice ABX. Com a continuidade da queda dos preços dos imóveis a situação dos mutuários de hipotecas foi se deteriorando rapidamente e que o valor dos subprime relacionados a estas obrigações e estruturas estava indo para baixo. Em 2007, o ABX índice tinha-se tornado o ponto central da crise.

Entre 2001 e 2005, por exemplo, os imóveis nos Estados Unidos gozavam de um aumento médio de 54,4%, medido pelo Instituto Federal de Habitação (OFHEO). Esta valorização facilitava a captação de recursos e o processo de refinanciamento das hipotecas que são a base da dinâmica destas operações. Com a queda dos preços dos imóveis e como parte da hipoteca era com juros flutuantes ficava cada vez mais difícil os portadores de hipotecas refinanciarem suas dívidas e houve um aumento no valor das prestações. Inciou-se um processo de inadimplência sem precedentes porque a capacidade de pagamento das hipotecas dependia da valorização do preço dos imóveis. Para agravar a situação, a outra lógica do sistema foi quebrada, ou seja, a dificuldade para refinanciar o subprime uma vez que os agentes financeiros travaram estas operações e muitos mutuários simplesmente faliu o que significa que o mercado hipotecário para estes mutuários fecharam as portas impedindo o refinanciamento das hipotecas. Praticamente todos os grandes agentes financiadores deste mercado paralisaram estas operações tornando impossível a securitização. O que aconteceu a partir de setembro de 2007 foi que as informações sobre os preços dos imóveis e os atrasos nos pagamentos das hipotecas foram difundidas e as posições que os investidores tinham começaram a serem desfeitas (desfazer de quaisquer operações que tinham como garantias papeis lastreados nos subprime) gerando um efeito ao longo de toda cadeia financeira. A crise não veio antes porque a divulgação das informações do desempenho do mercado imobiliário e do mercado hipotecário chegou com certo atraso. A Informação e conhecimento comum e que foi amplamente reconhecido é que as estruturas ao longo da cadeia financeira foram sensíveis aos preços dos imóveis, ou seja, os preços altos eram provavelmente uma "bolha". Nem todos tiveram a mesma opinião sobre se iriam continuar os preços a subir, ou se eles deixariam de subir e quando isso iria ocorrer, ou quais seriam os efeitos. Em Dezembro de 2007, um documento oficial de ativos recebíveis dos Estados Unidos apontava para uma queda de 34% no volume destas operações, ou seja, uma redução de mais de US$ 400 bilhões. O estopim veio em agosto de 2008 quando o mercado de refinanciamento das hipotecas “secou” completamente. Ninguém queria receber como garantias títulos lastrados em subprime.

Wellington Ribeiro Justo


Doutor em Economia e Professor do Curso de Economia da URCA

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